금융학에서의 효율적 시장가설(EMH, Efficient Market Hypothesis)
하나의 이단인 효율적 시장가설에 대해 말하고자 한다. 이 이론이 주장하는 골자는, 주식시장이나 주가가 항상 기업과 경제에 대해 알려진 모든 사항을 반영하고 있다는 것이다. 따라서 누군가가 시장을 초과하는 수익을 내려고 노력하는 것은 의미가 없다.
효율적 시장가설에 대해서는 숱한 논쟁이 있어 왔는데, 양대 지지자로는 예일 대학원의 버튼 G. 말키엘 학장과 시카고 대학의 유진 F. 파마이다. 피셔 블랙 교수와 MIT의 폴 사무엘슨, 그 외 다른 사람들도 이 이론에 영향을 받았다. 이 이론은 학계에서 너무나 널리 받아들여져서 로체스터 대학의 마이틀 젠슨 교수 같은 사람은 어느 대학원생도 이 이론을 비판하는 논문을 감히 쓸 쑤 없을 것이라고 말할 정도이다. 그럼에도 불구하고 버펫을 포함한 많은 우수한 실전투자자들은 이 이론이 터무니없다고 생각한다.
이런 종류의 이론을 공격할 수 있는 방법으로는 두 가지가 잇을 것이다. 첫째로는 어떤 투자자들이 정기적으로 시장 이상의 수익률을 올리는 것을 실제로 보여 주는 것이다. 두번째는 이 이론의 가정들을 완화시킴으로써이다. 몇몇투자자들이 정기적으로 시장 이상의 수익률을 올리는 것을 보여 주는 것은, 어떤 사람들이 미래를 볼 수 있거나 혹은 멀리서도 일이 일어나는 것을 볼 수 있다는 것을 보여 주려는 것과 마찬가지로 문젯거리가 된다. 초과수익을 낼 수 있는 능력을 가진 것처럼 보이는 많은 사람들이 실제로는 초과 이익을 내지 못한다는 것을 입증하는 것만으로는 충분치 않다. 오히려 어느 누구라도 시장수익률을 초과할 수 있다는 것을 입증하여야만 한다.
많은 연구 결과 과거의 뮤추얼 펀드 성과가 미래를 예측하기는 어렵다는 사실이 밝혀졌다. 말키엘은 1968년 최고의 수익률을 자랑했던 메이츠 펀드가 다음 몇 년 동안 최악을 수익을 기록했던 사실을 지적한다. (프레드레드 메이츠는 결국 펀드 운용을 그만두고 뉴욕에 ‘메이츠’라는 남성 전용 바를 차렸다). 이 점에 대해서 사람들은 어떤 해에 우수한 성과를 올린 펀드는 다음해에 성과가 그다지 좋지 않을 것이라고 어림 짐작할 수 있다. 그러나 제약, 음료, 주택 등 특정 사업에서는 수년 동안 계속 이런 일이 일어나지 않았다. 2년 후면 장을 주도하던 논리가 퇴색하고 다른 현상이 일어날 수 있다.
예를 들어 특정 펀드가 장외시장의 고성장주의 집중 토자한 결과 2~3년 동안 상승을 지속하고 나면 조정이 불가피해질 것이고, 주가하락이 예상될 것이다. 그러므로 같은 종류의 펀드 모두가 수익률 경쟁대열에서 탈락 조짐을 보일 때에 그 뮤추얼 펀드를 매수하는 것이 올바른 선택일지 모르겠다. 그레이엄의 방법은 주식을 언제 사는 것이 가장 싼지에 대해 객관적인 측정을 하고 있고, 또 충분히 올랐을 때 팔 수 있는 기준도 갖고 있기 때문에 점진적인 매수`매도 전략은 3년 주기로 하는데, 엄격하게 적용하면 번거롭기는 하지만 평균 정도의 수익률을 올리는 매수 후 보유전략보다 훨씬 튀어난 수익을 얻을 수 있게된다.